Un poco de heterodoxia por aquí

Las decisiones de política económica tienen consecuencias principalmente a través de sus efectos sobre los ingresos de los agentes económicos y los precios (relativos) que estos enfrentan. La nueva estrategia de cobertura del Ministerio de Finanzas dificulta el financiamiento de las firmas sin acceso al mercado internacional de capitales; impactando negativamente sobre sus decisiones de inversión. En Analytica revisamos nuestras estimaciones de crecimiento a la baja para 2018, desde 2.8% a 2.5% i.a., debido a un recorte en nuestra proyección de crecimiento de la inversión. Estimamos que esta variable podría crecer al 7%, desde el 9% i.a. originalmente proyectado. Creemos que el Gobierno debería tomar nota de las consecuencias de la desregulación del mercado de crédito, especialmente la suspensión del cupo asignado al financiamiento productivo, en un contexto en el que el Tesoro busca fondos internamente y la inflación no retrocede.

La inversión tiene 2 grandes componentes: bienes de capital y construcción. En nuestra opinión, el actual escenario macro complica la concreción de ambos tipos de proyectos. A saber:

i) Bienes de Capital. El propósito original del cambio de metas de inflación fue reducir la tasa de interés real en busca de estimular la economía. Sin embargo, el cambio en la composición del financiamiento del Tesoro, aumentando la participación de la deuda interna en las emisiones, redujo la disponibilidad de fondos públicos destinados al financiamiento “blando” de proyectos con alta generación de valor agregado. Esta combinación de factores está dificultando la concreción de varios proyectos de inversión debido a la falta de financiamiento en pesos. Por otra parte, la persistencia de la inflación en niveles elevados dificulta una reducción agresiva de las tasas de política monetaria y la desregulación del mercado de crédito torna prácticamente imposible el acceso a programas específicos destinados a financiar proyectos productivos ya que los bancos públicos deben licitar las emisiones de deuda del Tesoro y los bancos privados “no tienen cupo”. Para sumar complicaciones, la mayor volatilidad “importada”, consecuencia de la suba de tasas del Tesoro Americano, encarece el financiamiento de las firmas “grandes” con acceso a los mercados internacionales de crédito.

Sumado a esto, el Banco Central dispuso la reducción gradual de la Línea de Financiamiento para la Producción y la Inclusión Financiera por considerarlo un componente distorsivo en el sistema financiero. De este modo, el crédito productivo a tasa blanda (17% n.a. o UVA +1%) pasará de representar el 52% del total del crédito comercial en enero a 0% en diciembre.

Es verdad que la dinámica de las importaciones de bienes de capital impacta positivamente en la inversión. Sin embargo, debido a que se concentran en sectores dinámicos, como las automotrices, pero que en términos relativos con los beneficiarios de los créditos asignados, la generación de valor agregado vía empleo es de segundo orden, más allá de los beneficios de la difusión de tecnología de punta. Dicho de otro modo, teniendo en cuenta la intensidad en trabajo de las firmas que están sufriendo racionamiento de crédito “blando”, el buen desempeño de las importaciones de bienes de capital no resulta suficiente; llevándonos a reducir nuestra estimación de crecimiento para 2018.

ii) Construcción. El proceso de consolidación comenzó a depender del recorte de la obra pública. Los datos de enero confirman una fuerte desaceleración de los gastos de capital a la “espera” de que maduren los proyectos de inversión público-privados. En lo que respecta al sector privado, el racionamiento del crédito “barato” mencionado anteriormente junto con el encarecimiento del financiamiento UVA, en un contexto de mayores expectativas de inflación, dificulta la concreción de proyectos inmobiliarios. Esto ocurre debido no sólo a una reducción de la demanda de viviendas, consecuencia de un menor salario en dólares, sino por las dificultades que estarían encontrando los desarrolladores para ofrecer “facilidades” a sus potenciales clientes.

Todos estos factores generan un ambiente complejo para la inversión. De fondo estamos presenciando las consecuencias de la des-regulación que impulsa el BCRA, por ejemplo levantando el cupo de créditos productivos, en un contexto de cambio de precios relativos el cual surgió después del cambio de metas de inflación (V. gr. menor tasa de intereses y mayor tipo de cambio). Esta nueva combinación de precios debería alentar la reasignación de recursos desde sectores no transables intensivos en trabajo hacia transables intensivos en capital. En presencia de una escala mínima de operación en estos últimos sectores, la movilidad de recursos requiere financiamiento de firmas sin acceso a los mercados internacionales, algo que parece difícil en la actual coyuntura.

El BCRA debería tomar nota de estas fricciones y facilitar el financiamiento de este tipo de proyectos. Una opción, creemos, puede ser restaurar en plenitud la línea de financiamiento productivo. Para compensar a las instituciones financieras, sería posible remunerar encajes de manera de evitar el traslado a precios de los mayores costos que implica el otorgamiento de crédito blando.

G2_462

Fuente: Analytica

Leer más Informes de:

Finanzas