¿Baratas o caras las acciones en Argentina (y en el mundo)?

En lo transcurrido de 2017 la bolsa Argentina fue la de mayor suba relativa en dólares de la región, 47% en 10 meses, por encima de la Brasil y Chile (38% en ambos casos), que el promedio (31%) y emergentes en general (28%), tal cual se muestra en la siguiente tabla. Desde fines de 2015, sin embargo, la que más se recuperó fue la de Brasil (112%), muy por encima del resto. En relación a Argentina, que subió 40%, la diferencia es notable, mientras que el MERVAL en relación al resto de la región fue de las que menos se recuperó. Todo esto en un escenario en que la tasa de interés del bono del Tesoro de EE.UU a 10 años se mantuvo inalterada entre puntas (2,29% a fines de 2015 contra 2,34% en la actualidad) y que la FED, en ese período, subió la tasa de referencia 100 pbs.

En este sentido, nos preguntamos si existe espacio para que la bolsa Argentina siga un recorrido alcista en el contexto de recuperación de otros índices comparables y de liquidez. Además del menor rendimiento relativo en el período más largo que podría indicar algo en ese sentido, el MERVAL tiene una relación P/E (precio/dividendo esperado) alineado con el promedio de la región, pero inferior a los de las bolsas de México o Chile, tanto a diciembre de 2017 como a fines de 2018. De hecho, se espera en todos los casos una caída en los múltiplos, pero la de Argentina es relativamente mayor que la del resto (19,5% que surge de la diferencia porcentual entre 12,1 y 15,1 en la tabla anterior).

Es decir, a estos precios, los dividendos esperados son relativamente superiores y reducen el múltiplo P/E, con lo cual los precios no estarían capturando esa mejora esperada en el rendimiento. Sin embargo, existe un dato adicional que fortalecería este punto, no sólo en el caso de Argentina sino también a nivel global. La tasa del bono a 10 años en EE.UU se estima sea 2,84% a fines de 2018 (según la mediana de lo que esperan consultoras y bancos internacionales), una suba de 50 pbs desde los valores actuales. Su inversa comparada con los P/E esperados, muestra que los índices bursátiles todavía estarían baratos considerando los años en que se recuperaría una inversión en un activo libre de riesgo como es la tasa a 10 años (35,2 a fines de 2018) y 12-17 como indican los P/Es promedio. Por el momento, parece que el mercado en general sigue siendo optimista respecto de la evolución de precios de renta variable en Argentina y el mundo, en un contexto de tasa de interés “hiper- baja” que se aleja lentamente de una etapa de restricción (por lo menos al ritmo esperado hace un tiempo atrás).

Movimientos en los tipos de cambio podrían afectar diferencialmente múltiplos por efectos sobre flujos y pago de dividendos, dependiendo del sector bajo consideración (ej, exportable versus consumo doméstico en un escenario de depreciación real). En el caso de Argentina, recordar que está parcialmente descontada en los precios la muy probable inclusión de Argentina en el índice MSCI como “emergente” (saliendo de “frontera”), que se espera se defina a mediados del año que viene y tendría algún impacto positivo adicional sobre precios. Por último la suba de la tasa de interés internacional afectaría negativamente los P/E, pero Argentina tiene a favor una menor tasa de riesgo país si se  concretan avances en reformas estructurales como se espera.

Fuente: Quantum & Econométrica

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