Dominancia fiscal mata Metas de inflación

La inconsistencia entre lo fiscal y lo monetario no podrá durar mucho tiempo. Las autoridades deberán
elegir entre metas de inflación y gradualismo.
Desde hace más de veinte años la inflación dejó de ser un fenómeno fuera de control para la economía
mundial. Los números al respecto son muy contundentes: la inflación promedio anual de los últimos tres
años (2015, 2016 y 2017) en las economías avanzadas fue de 0,87% (sí, menos del 1% de inflación anual),
mientras que para las economías emergentes y en desarrollo fue tan solo de 4,4% anual. No hay discusión
alguna, la inflación es un problema del pasado.
La corriente monetarista de los años ‘60, liderada por Milton Friedman, sentó las bases fundamentales
para combatir este flagelo que tanto daño ha causado durante la historia, sobre todo en el Siglo XXI. Las
conclusiones de dicha corriente son irrefutables: la inflación en el largo plazo es, siempre y en todo lugar,
un fenómeno estrictamente monetario.
Y si Friedman sentó las bases de la lucha antiinflacionaria, el Banco Central de Nueva Zelanda se encargó
de dar el golpe final en el año 1989. En ese entonces,el parlamento de ese país firmó el “Reserve Bank
Act”, estableciendo el primer objetivo numérico de inflación, dando origen (prácticamente de casualidad)
al régimen monetario que hoy conocemos como Metas de Inflación.
Las conclusiones del monetarismo son irrefutables: la inflación en el largo plazo
es, siempre y en todo lugar, un fenómeno estrictamente monetario
Aunque sea difícil de imaginar en nuestro país, cuando Nueva Zelanda implementó dicho programa la
inflación promedio de los años anteriores apenas llegaba al 8,9% anual ( en el mismo momento en que
estallaba la hiperinflación en nuestro país). Pero el propósito no era estrictamente numérico, sino que era
otro: darle mayor independencia al Banco Central. Dato que cobra mucha relevancia en el actual contexto
argentino.
Hoy en día, más de treinta economías implementan, con múltiples variantes, este tipo de programa
monetario con mucho éxito. En este sentido, el régimen de metas iniciado con la nueva gestión de
gobierno y comandado por Federico Sturzenegger se encuentra en el sendero correcto, lo cual hay que
celebrar. No es un dato menor: Argentina está obligada a terminar con el problema inflacionario que
arrastra desde hace más de diez años y que tanto daño le hace a nuestra economía. No sería un error
afirmar que en materia monetaria estamos más de veinte años atrasados respecto al resto de los países.
Analizando la situación actual, el cambio de las últimas semanas en la política monetaria (intervención del
Ejecutivo, cambio de las metas para el 2018 de 8%-12% a 15% y posterior relajamiento de tasas) originó
mucha preocupación y debate en los economistas locales acerca del programa. Los últimos datos de Focus
Economics y del REM del Banco Central dan cuenta que la preocupación es genuina, ya que las
expectativas de inflación se corrigieron, tras los anuncios, 2% hacia arriba para la inflación anual de 2018
quedando muy cerca de la zona de 20% (de 17,4% pasó a 19,4% para ser exactos).

Y si el proceso de desinflación ya era sumamente complejo por la conjugación en simultáneo de corrección
de precios relativos (dólar, tarifas y servicios), el financiamiento del gradualismo fiscal (adelantos más
monetización de deuda en dólares para financiar el déficit) y por la inercia sistémica (expectativas,
contratos, paritarias, etcétera) del proceso inflacionario de nuestra economía, los cambios generaron
mucho ruido que puede poner en riesgo el cumplimiento del programa y el proceso de reducción de la
inflación.
Como se mencionó anteriormente, la inflación es un fenómeno monetario, sin embargo el proceso de
desinflación es sumamente más complejo. No debe subestimarse. Para que un programa de metas tenga
éxito, se requiere lograr una convergencia nominal descendente coordinada entre todos los actores
(Gobierno, empresarios, sindicatos, trabajadores, etcétera) sobre todas las variables de la economía.
Es por esta convergencia coordinada que, en este tipo de régimen, las expectativas de inflación y la
credibilidad de la autoridad monetaria cobran mucha relevancia y juegan un rol esencial. La experiencia en
otros países de programas de metas de inflación muestra mucha flexibilidad respecto a variantes en su
implementación. Sin embargo es muy rigurosa sobre un aspecto: el equilibrio fiscal es una condición
necesaria y fundamental para el cumplimiento de este tipo de programas.
El éxito de un programa de metas de inflación requiere indefectiblemente que no haya dominancia fiscal.
La evidencia empírica y la literatura así lo demuestran (Mishkin, 2000, 2001, 2004 y 2011; Masson 1998;
Fraga, 2004; entre tantos otros). ¿Por qué? Porque en la medida en que los agentes observen que el
resultado fiscal sigue demandando financiamiento del Tesoro por parte del Banco Central (en cualesquiera
de sus formas), estos seguirán formando sus expectativas en función de esa dominancia y no en función
de la tasa de interés.
Inexistencia de dominancia fiscal implica que la monetización del déficit fiscal (en nuestro caso en 2017
fue de 3,9% el primario y de 6,1% el financiero) por parte del Banco Central sea nula o en el peor de los
casos mínima. Cuanto más se demore en corregir el desbalance fiscal, más se prolongará la dependencia
de la política monetaria respecto a la fiscal, con más dominancia fiscal habrá menos credibilidad en el
programa monetario y en el Banco Central y peores expectativas sobre el sendero de desinflación. El
resultado será una inflación que no cede por lo que el régimen de metas de inflación deberá ser
modificado o abandonado (lo peor que podría suceder).
El relajamiento de las metas de diciembre del año pasado no es más que un reflejo de esto. La
consecuencia directa del mayor gradualismo en el programa fiscal es el deterioro del programa monetario.
La inconsistencia fiscal monetaria no podrá perdurar mucho más por lo que el equipo económico tendrá
que elegir: o metas de inflación o gradualismo fiscal. No hay espacio para los dos en este modelo:
dominancia fiscal mata metas de inflación.

Fuente: INVECQ

Leer más Informes de:

Macroeconomía